大牛证券 KKR收购大窑传闻再爆细节，这瓶汽水为何被资本看好？

　　界面新闻记者 | 马越李烨

　　界面新闻编辑 | 牙韩翔

　　中国消费品界又一例出售传闻或许已悄悄落定。

　　今年6月，大窑拟被美国私募股权机构KKR收购85%股权的消息热传，而据近期重庆市监局公布的一份股权收购案信息，KKR通过其新设特殊目的公司Dynamo亚洲控股II私人有限公司间接收购一家叫做“远景国际有限公司”85%的股权（以下简称“远景公司”），远景公司通过其关联公司在中国境内主要从事饮料业务。

　　相关文件显示，远景公司于2024年在开曼群岛成立，最终控制人为自然人，2024年其在中国境内碳酸饮料市场份额为5%-10%。

　　公告未透露远景公司所经营的品牌，一些细节则指向，这或许是大窑。

　　5%-10%的份额在国内碳酸饮料行业不多见。界面新闻从线下零售监测机构马上赢发布的2024年国内饮料市场数据看到，有糖汽水前三名依次为可口可乐、百事可乐、大窑饮品，其中与上述份额最接近的就是大窑。此外，据行业媒体“小食代”的报道，开曼群岛工商信息表示，远景公司注册的董事名为“WANG， QINGDONG”，和大窑汽水的创始人兼董事长王庆东的拼音拼写相同。加上所收购股份与传闻一致，外界猜测该起收购案正是KKR买下大窑控股权。

　　7月16日，界面新闻针对KKR收购计划和进展向大窑问询时，对方并未回应。

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　　过往在对待资本的态度上，大窑虽然做出了“避嫌”的表态，但话并没有说死。

　　2023年8月，大窑执行董事、常务副总经理罗云在大窑位于内蒙古的工厂对界面新闻称，从股权架构来说大窑没有外部的股权投资，是100%的纯民营企业。“但大窑也不排斥未来和资本市场开展合作，但其出发点不会是去拿资金、做估值。”他说。

　　而在接下来的一段时间，大窑与资本的“绯闻”并未间断。

　　2023年10月，对于被可口可乐收购的传闻，大窑予以否认：“大窑饮品与可口可乐没有过任何形式的收并购交流或接触。作为一家纯民营企业，大窑饮品从未计划，也不可能被外资品牌收购或控股。”

　　到了2024年8月，绯闻对象换成了老牌中资企业维维股份，大窑再次否认，称从未与维维股份有任何形式的资本接触，也没有被任何企业收购的计划。

　　与此前数次的否认不同，近期逐渐被“实锤”的美国投资公司KKR收购计划，大窑选择沉默以对。

　　KKR早在2007年就进入中国，CVSource投中数据显示，截至目前，KKR在中国已参与投资事件174起，累计投资金额近7000亿元，横跨信息服务、软件、消费、生物医药、制造业等多个行业。在食品饮料行业也积累了一定经验，曾参与投资过的企业包括中粮家佳康、现代牧业、珍酒酿酒、认养一头牛等。

　　KKR在中国的投资步调，显然与社会发展及消费特点变迁相一致。

　　不少被KKR投资的企业都能作为当时消费升级的代表。例如互联网科技如火如荼的2017-2018年，KKR投资了数字营销平台开域集团、字节跳动；2019年投资社区团购兴盛优选；2021年投资新消费乳制品认养一头牛及美瞳品牌moody；2022年它开始投连锁宠物医院与汽车行业相关产业。

　　这期间，KKR在中国的投资逻辑也发生了转变。

　　KKR集团合伙人孙铮在今年初接受采访时表示，大约自2018年以来，KKR在中国将投资重点从原先的少数股权投资转向并购控股投资，即通过并购获得企业控股权。

　　两者的差异是，少数股权投资的目的是通过投资获得收益增长，而并购控股的目的在于使得被投企业盈利增长，同时估值倍数提升，以此获得稳定的现金流。

　　简言之，增长带来的收益固然可观，但能融入中国社会日常生活消费习惯的品牌所带来的现金流，则更安心。也正因此，KKR后来在中国的投资中出现了能够渗透进下沉市场的品牌，例如主打社区团购的兴盛优选。而出现在烧烤店、铁锅炖等充满烟火气餐厅的大窑，也在一定程度上符合KKR的标的准则。

　　此外，KKR在中国期待并购控股的企业倾向于行业已较为成熟的类型，以此通过对其业务运营，在业内获得较高定价权。鉴于此，一家企业的运营则变得至关重要，因此kkr会为被投企业选择优秀的职业经理人坐镇，而并非传统的企业家。

　　用孙铮当时的话来说，KKR会“买来一个比较复杂、主营业务不突出、特点不鲜明的企业，帮助它梳理业务，非主营业务该关的关掉，该卖的卖掉，最终突出主营业务，成为卓越企业”。

　　这一思路也在最新股权传闻的85%比重上得到印证。

　　另一面，KKR近年在中国消费行业的兴趣越来越大，最新受到瞩目的是星巴克中国的股权出售，该事件中KKR被称为潜在买家之一。

　　KKR联席CEO裴容范（Joseph Bae）在今年接受采访时透露了一部分原因，“我们在中国的关注围绕高质量的消费与服务业，这类公司在地缘局势面前不敏感。”他表示。

　　KKR能为大窑带来的优势不仅是资金，还可能有更国际化的管理、渠道与资源。

　　例如同为饮料，KKR曾在2022年时收购了法国软饮公司Refresco的多数股权，当时的kkr公告称，他们会帮助Refresco扩大其全球战略定位，以多种形式和新渠道更好地服务现有及新的消费者。而kkr也在其中国的官方账号上透露，KKR的投资并购会借鉴他们在相应行业内其他企业上看到的经验，调动资源以帮助被投企业获得增长。

　　如果交易属实，那么对KKR而言，大窑也具有较大的投资价值。

　　从市场表现来看，来自内蒙古的大窑无疑是过去几年搅动中国饮料市场的一匹黑马。北方很多城市乃至乡镇的餐饮店、烧烤摊，近年来开始逐渐被这种大玻璃瓶装汽水所渗透，而它的铺货范围甚至深入到了华南。而在品牌策略上，你会在夏季来临前，看到代言人吴京手握大窑汽水的广告铺满很多城市的地铁和公交站台。

　　界面新闻从马上赢处获悉，大窑已经冲进全国有糖汽水集团市场份额排名的前三，在2023年12月至2024年11月的统计中，大窑与前两名的可口可乐、百事可乐市场份额合计已经达到92.87%。而且行业集中度还在不断提高，前三名加总市占率与上年同比增长了2.60%。

　　2025年1月至5月，大窑线下零售渠道销售额同比增长率为4.35%。碳酸饮料类目中，2025年1月至5月，可口可乐、百事可乐和大窑线下零售渠道市场份额分别是60.46%、29.59%和2.64%，市场份额同比增速分别为0.66%，-0.92%和11.15%。

　　根据此前的媒体报道，2021年至2023年间，大窑的年销售额在30亿元以上，但这个数据并未被大窑所证实。作为对比的是，元气森林近年来也未披露过整体销售数据，一位华南地区的饮料经销商此前对界面新闻透露称，2023年元气森林的销售收入可能在40亿元-50亿元左右。

　　照此来看，大窑在中国的饮料市场已经算是一块不小的蛋糕。

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　　大窑饮品创立于1980年代的内蒙古，作为一个典型的区域型汽水品牌，此前很长一段时间它都局限在当地消费的圈层内。直到2014年，大窑董事长王庆东决定“杀向全国”——正式确立了全国化的策略。

　　为了走出内蒙古到全国，王庆东想了一个办法是先在餐饮店“上桌”，而这也是基于现实竞争环境下的策略。当时饮料行业流通渠道的江湖地位已经基本确立，可口可乐、百事可乐这样的国际品牌已经占据大部分市场份额，作为本土汽水品牌的大窑无论在品牌影响力、毛利空间还是周转率上都缺少优势——只有餐饮渠道还有一丝缝隙。

　　这也成为这个本土汽水品牌实现差异化竞争的关键。大窑目前的经销商已经超过2000家，覆盖的终端网点超过百万个。而它85%以上的销量仍集中于餐饮渠道，传统超市、大卖场等KA渠道则作为餐饮渠道相对成熟后的价值补充。

　　从产品上来说，大窑能迅速扩张的一个关键是具备性价比，这也符合当下消费者谨慎花钱的大环境。它主打的520毫升玻璃瓶装“大汽水”，在北方餐饮渠道的单支售价为5至7元左右。

　　大窑曾经在采访中界面新闻提到过，渗透到餐饮店这样的毛细血管，也是大窑业务员一家一家跑出来、勤恳地推的结果。而之所以能说服经销商和餐饮门店销售大窑汽水，也在于公司能提供具有竞争力的毛利。

　　界面新闻7月从一个深圳经销商处了解到，目前“大窑嘉宾”系列向餐饮的供应价格是32.5元一件（12瓶），约合2.7元一瓶，“利润点还是很可观的”。除了优于传统大饮品品牌的政策之外，其供货商还会帮忙摆放产品至冰柜里，这样可以主动占据黄金位置，以及给餐厅发放海报、展架等宣传物件。

　　不过有糖碳酸饮料看起来并不像是一个具有成长性的品类。为此大窑也在过去几年加紧扩充其他品类，譬如无糖茶、植物蛋白饮料、果蔬汁甚至桦树汁等等。

　　支撑起大窑全国化铺货的，除了勤恳的地推员，关键性的基础设施还是扩张中的供应链。因为玻璃瓶产品只能覆盖500公里以内的运输半径，在全国范围内建设自有工厂，既能将不同品类产品的主要产能握在手上，又能降低物流成本，从而在保持经销商利润的同时，控制产品在终端的性价比。

　　2024年12月，山东大窑饮品年产80万吨饮料、果蔬汁智能工厂项目正式投产。至此大窑的7大核心生产基地已经全部就位，其生产基地分别位于内蒙古呼和浩特、宁夏石嘴山、辽宁沈阳、吉林四平、安徽阜阳、陕西宝鸡、山东泰安。

　　而这些自建工厂也构成了大窑作为投资标的价值的重要部分。