汇盈策略 AI算力革命不止，光模块风云再起

来源：@全景网微博

为持续向投资者普及ETF基础知识，招商证券携手十大基金公司，联合全景网共同举办2025年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提升资产配置与风险管理能力，促进ETF市场的健康发展。

来源：招商证券智远理财

2025年9月18日，“招财杯”ETF实盘大赛系列直播邀请到了华夏基金ETF市场观察员文怡亭，一起探讨《AI算力革命不止，光模块风云再起》。

文怡亭表示，当前算力板块受到了基本面、技术面、政策面以及资金面的多重共振，光模块作为AI算力产业链上的重要角色，其行情正经历从业绩高速增长期向估值提升期转变的关键阶段，整个板块的情绪泡沫并不大，甚至无法确认是否产生泡沫，依然具有投资性价比。

而对于产业机会的把握，她认为，指数投资尤其是ETF投资适合大部分投资者，目前市场上许多科技类指数中包含了光模块相关标的，如云计算、人工智能、通信等指数。“建议大家在选择时，要关注ETF与光模块的整体相关性，以及科技ETF中其他侧重方向是否具备高景气度，从而选择更具布局价值的ETF或指数基金。”

国内厂商在光模块组装及光器件制造竞争力较强

全景网：您能否介绍一下，光模块在AI当中扮演什么角色？光模块的产业链构成是什么样的？AI服务器需求的光模块与以往5G等通信领域的光模块需求有什么技术上和性能上的差异？

文怡亭：首先是光模块在AI当中扮演的角色，光模块属于AI算力产业链上的重要角色，和AI芯片、PCB、服务器等环节构成了AI算力系统的四大核心组件。我们常说AI芯片是人工智能的大脑，专为高强度计算设计（如训练大模型），但同时，也需要PCB作为载体安装，并通过光模块与其他服务器交换数据。光模块的功能是将电信号转为光信号，通过光纤在服务器间传输数据，就像一个数据“快递员”。这个快递员速度决定了工厂（服务器）之间的协作效率，例如AI训练所需要的800G光模块（每秒传输800亿字节），是普通低阶光模块速度的几倍。

产业链方面，光通信产业链涵盖多个环节，上游芯片厂商和下游客户较为强势。简单来看，光通信产业分为上中下游，上游主要是原材料与元器件，中游是光模块制造，下游按照应用场景可以分为传统的电信市场和当前比较火热的数通市场，整条光通信产业链较为复杂，话语权较强的集中在上游和下游两端，因此对于光模块厂商而言成本控制能力至关重要，决定了公司的整体盈利能力。整体来看，国内厂商在光模块组装及光器件制造领域具有较强竞争力。

表1：光模块产业链

资料来源：华夏基金

关于AI光模块和5G光模块的性能和技术差别，我认为核心区别源于其服务的“对象”和“场景”不同，因此所需的光模块性能也不同。打个比方，AI光模块像是数据中心内部的高速专用跑道，追求极致的速度和效率，让数据在短距离内“飞奔”。5G光模块则更像是覆盖广阔地域的公共交通网络，要确保数据能稳定、可靠地“长途跋涉”到四面八方。总结来看，5G所对应的以太网兼容性较高、成本较低、灵活性较好，目前整体以400G为主，逐步向800G过渡；AI所对应的IB网性能更优秀，具备高带宽、低时延、高可靠性和高可扩展性等优点，目前400G已广泛运用，800G已规模化商用，1.6T进入测试阶段。

全景网：聊起光模块，CPO这个词是投资者近期听得比较多的，您能否科普一下？CPO技术的产业化进程目前如何？

文怡亭：CPO（Co-packaged Optics）是一种高速光模块的技术路径，中文名叫“光电共封装方案”。CPO方案通过将光模块与交换芯片进行共封装，可以降低成本和功耗。打个比方，原来的传统方式是把光模块和芯片两个独立部件通过“线路板”（PCB）连接起来，AI等应用需要瞬间处理海量数据，传统“分居”模式信号传输距离长，速度慢、功耗大，成了瓶颈。而CPO，则是把“计算芯片”和“光通信模块”从“邻居”变成“室友”，紧密封装在一起，降低传输速度、提升传输效率、提高集成度更加节省空间。长期来看，CPO是实现高集成度、低功耗、低成本、小体积的最优封装方案之一。

目前，由于技术和产业链尚未完全成熟，CPO在短期内可能难以大规模应用，但在未来，共封装光学的思路有望逐步替代传统的可插拔光模块，CPO有望为数据中心光互连技术提供更紧凑、高效、低功耗的解决方案。

国内外云计算大厂的资本开支处于持续增长态势

全景网：光模块的需求依赖于AI算力资本开支的增长。近期甲骨文与OpenAI签订3000亿美元算力大订单的新闻引发市场广泛关注，这当中释放了什么信号？未来几年AI大厂资本开支的增长性与持续性如何？光模块受益空间有多大？

文怡亭：这则消息的影响力毫无疑问是很大的，可以说是载入史册的一幕，显示出了当前AI科技公司对于算力的庞大需求和豪赌。

回顾整件事情，美东时间9月10日，甲骨文股价飙升36%，创下自1992年以来的最大单日百分比涨幅，单日市值暴增2440亿美元，盘中一度涨近40%，从未有如此规模的公司出现过这样的单日涨幅。

这背后的原因其实就是这3000亿元美元算力订单。近期甲骨文发布最新财报，宣布剩余履约义务（RPO）为4550亿美元。同时有报道称，OpenAI已与甲骨文签署协议，将在约五年内从甲骨文采购价值3000亿美元的计算能力，这成为史上规模最大的云服务合同之一。根据披露，这份合同将于2027年开始实施，年均支出约600亿美元。相比之下，OpenAI在今年6月公布的年收入仅为100亿美元，不足合同年均支出的五分之一。这意味着，OpenAI必须在未来数年内通过产品和市场扩张来支撑这一巨额承诺。

关于未来几年AI大厂的资本开支及持续性，我认为从短期来看，至少在2025—2026年，海外以及国内云计算大厂的资本开支还是处于持续增长的态势，尤其国内的增长趋势会更加明显。

具体来看，海外云服务提供商集体大幅上调资本开支，AI产业景气度高。谷歌2025全年指引从750亿美元上调至850亿美元，主要用于AI基础设施和服务器投资。Meta将2025年资本支出指引从640亿美元上调至720亿美元，重点投入AI数据中心和计算能力建设。微软FY25资本支出达800亿美元，其中近半用于AI基础设施。

而国内上市互联网厂商BAT（百度、阿里、腾讯）近期公布2Q25业绩，2Q25资本开支维持同比高增趋势，环比重归增长，对2025年指引持续乐观。其中重点提一下阿里巴巴，阿里2Q25云收入、算力投入均表现亮眼。从收入端来看，AI需求强劲驱动云智能集团收入同比增长26%，外部商业化收入中AI贡献已超过20%，连续第八季度保持三位数增长，公司后续将持续聚焦“AI+云”战略加大投入。从投入端来看，2Q25阿里资本开支同比大增223.6%至386.29亿元（彭博一致预期为291.51亿元，超出33%），率先展现出算力投入的决心，且在业绩会中阿里表示仍将坚持未来三年在云与AI基础设施方面投入超过3800亿元的计划，这对相关产业链会有一个整体的拉动作用。

此外，AI规模化应用促使全球算力需求呈现指数级增长，IDC数据显示，2024年全球AI服务器市场规模预计达到1251亿美元，并有望在2028年增长至2227亿美元。算力需求的指数级增长推动了数据中心内部和数据中心之间对更高带宽和更低延迟的光通信需求。

中国厂商在全球光模块市场占主导地位

全景网：在AI算力环节，国产GPU目前正处于加速实现国产替代的进程之中，那么光模块这个细分领域的各个环节，目前国内企业在全球的竞争力如何？该细分赛道的国产化水平有多高？

文怡亭：除了光芯片上游零部件中的电芯片目前仍以海外进口为主，在其他光模块环节，我国国产化率已经达到了一个比较高的水平，也是AI算力产业链中为数不多的国产替代率较高的环节。目前国内厂商在光模块封装领域具有较强竞争力，发展出多个全球市占率领先的光模块品牌，并且具备较高的全球市占率，具备直接打入北美AI产业链的能力，也是这轮AI算力扩张浪潮中的重要玩家。

国际知名光通信行业研究机构LightCounting最新发布的2024年全球光模块TOP10榜单显示，中国厂商已在该领域占据主导地位（占7席）。从排名数据与厂商动态看，Innolight（中际旭创）再度登上全球光模块榜首，Eoptolink（新易盛）表现同样亮眼，实现排名“大跳级”——从2023年第7位飙升至2024年第3位，这两家企业聚焦高速光模块（当前增长最迅猛的细分赛道），也是国内光模块企业的龙头，2024年盈利均创下历史新高。除旭创、新易盛外，华为位列第4，光迅科技、海信宽带、华工科技三家依次占据第6—9位，Source Photonics（索尔思光电）排在第10（目前已被东山精密收购），直观印证中国厂商在全球光模块市场的主导地位。

表2：2024年全球光模块厂商TOP10榜单（左右滑动查看）

资料来源：LightCounting、华夏基金

国内AI在各行业应用的落地有望持续提速

全景网：政策端，目前我国AI相关政策的支持力度不断加码，这当中有哪些是涉及光模块产业的，对于国内光模块产业的发展起到了什么推动作用？

文怡亭：从AI大的产业角度看，近期国务院发布了《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，提出要加大人工智能领域金融和财政支持力度政策，并明确了2027、2030、2035三阶段发展目标，释放出人工智能作为“新质生产力”核心引擎的强烈信号。相比上一轮“互联网+”，目前AI对于大多数行业的渗透率仍在早期，随着国产算力、模型快速发展，叠加国家政策层面高度支持，国内AI在各个行业应用的落地有望持续提速。一方面，国内AI算力基础设施投入有望快速增长，带动光模块、PCB、服务器、AI芯片等算力环节需求提升；另一方面，新一代智能终端、人工智能应用软件等产业链有望迎来蓬勃发展期，增强市场对相关科技板块的业绩兑现预期。

除此之外，国家层面的行业战略规划也对光模块CPO技术创新形成利好，工信部的《光电子产业发展行动计划》将CPO（共封装光学）列入了七大攻坚工程，并设定了2025年实现1.6T CPO模块量产的目标。同时，国家集成电路产业投资基金三期还专门规划了120亿元用于光电集成领域。这些政策为行业发展指明了方向并提供了资金支持。

光模块行业业绩增长显著验证AI算力高景气度

全景网：截至目前，A股的半年报已经披露完成。您能否分享一下光模块相关标的上半年的业绩表现中值得关注的亮点？从半年报来看，光模块企业上半年海外市场业务的增长势头是否依然强劲？

文怡亭：第一个亮点，光模块行业业绩增长显著，验证AI算力高景气度。2025年上半年，20家光模块企业合计实现收入达567亿元，同比增长54%，共增长200亿元；合计实现归母净利润达126亿元，同比增长99%，共增长63亿元。整体既增收又增利，业务发展模式健康。

第二个亮点，行业龙头效应显著，三大光模块龙头业绩突出。以光模块概念股权重占比超过50%的创业板人工智能指数为例。创业板人工智能指数前三大重仓股中际旭创（18.79%）、新易盛（20.28%）、天孚通信（6.50%）三家头部公司营收、利润增速均实现同比翻倍增长。净利润分别为42.42亿元、39.42亿元、8.99亿元，同比增速分别为271.94%、200.02%、177.64%。

表3：创业板人工智能指数前三大重仓股2025年半年报业绩（左右滑动查看）

资料来源：华夏基金

具体来看，海外业务仍然势头强劲。结合多家光模块上市公司业绩说明来看，行业取得高业绩增速，与海外业务扩张有关：海外重点客户进一步增加资本开支投入A1基础设施，行业持续保持高景气度；高速率产品占比持续提升，客户订单持续增加，主要需求为800G光模块和400G光模块，1.6T已开始逐步出货，预计未来两个季度1.6T将持续量产和规模出货；头部公司交付能力良好，800G等高速率光模块出货量提升快速增长；公司持续拓展新客户，不同客户的新导入产品处于不同的阶段。

以新易盛为例，上半年，新易盛海外营收占比达94.4%，境外销售金额98.60亿元，主要客户涵盖北美、欧洲及东南亚地区的大型云服务商与通信设备商。而据公司2024年年报，去年海外营收占比为78.7%。

未来手握核心技术、穿透周期的硬科技企业将成为最终赢家

全景网：在光模块企业集体出海的大潮下，美国政府关税的反复是否会对光模块海外业务带来不利影响？

文怡亭：确实，美国政府关税政策对于我国出海企业的影响不可避免，早在今年4月，板块也确实因为关税问题产生了恐慌性大跌，但随后又快速回补缺口，并且自那以后开始了主升行情。不少相关ETF区间涨幅已经超过了100%。由此可见，市场已用实际行动表明，在AI快速扩张的浪潮中，关税虽有影响，但相对可控。

而光模块厂商近期公布的亮眼成绩单也折射出，中美AI算力博弈中微妙的共生关系——即便在关税与技术封锁的阴影下，中国企业依然凭借产业链的关键卡位，成为美国AI基建难以切割的一环。

此外，光模块企业目前来看也满足了关税豁免的要求。举个例子，中际旭创是英伟达GPU平台的重要供应商之一，尽管美国对华加征关税，但其产品凭借技术路径的“含美基因”获得豁免：光模块核心芯片来自美国博通和Lumentum，技术成分占比40%，符合美国海关“原产部件价值≥20%可免税”的规定。

更关键的是，不少企业已在国外建设了成熟产能，通过“美国芯片+东南亚组装”模式，部分缓冲了关税压力。这种模式本质是中美产业链分工的缩影——美国掌握高端芯片与设计能力，而中国以规模化制造与封装工艺成为全球光模块产能中心。

综合技术不可替代性、关税规则豁免以及海外建厂动作这三方面因素，关税对光模块企业目前的影响实质上相对较小。

随着中美近期会谈动作不断，在整体缓和的大趋势下，双方都有意推进合作，我们认为应对AI算力保持耐心和信心。

话说回来，关税风暴本质是通过重构全球贸易规则，实现“美国优先”的产业回流。但这一政策将迫使中国企业从“规避关税”转向“重塑价值链竞争力”，短期阵痛倒逼企业前沿技术突破，而AI算力与国产替代的长期趋势未变。贸易战没有赢家，只有幸存者。未来，手握核心技术、穿透周期的硬科技企业将成为最终赢家。从这个角度看，国产算力及光模块等企业的技术迭代和竞争力，相信后续也会成为政策支持的重点方向。

目前仍处于整体抬升震荡、业绩提升消化估值阶段

全景网：自2022年底ChatGPT推出，至今经历的几轮AI行情当中，光模块相关标的已经收获了不少的涨幅。那么您如何看待当前这一细分赛道的估值水平？是否依然具备投资的性价比？

文怡亭：当前光模块等算力板块行情持续火热，而在财报季算力业绩兑现的背景下，市场普遍存在疑问：光模块行情进展到了哪里？是不是有泡沫。我们认为，目前还没有。

一个产业的发展通常会经历几个主要阶段：首先是业绩尚未爆发时的概念炒作期；概念炒作期结束后，迎来行业盈利释放期；到第三个阶段，会迎来盈利和估值的双重扩张期；最后一个阶段则是行业衰退期或出清期。当前光模块的行情可能刚演绎完主题炒作期，今年正经历从业绩高速增长期向估值提升期转变的关键阶段，头部企业正值从“盈利兑现”到“价值重估”的新阶段，股价驱动因素将由业务驱动转向业绩+估值双重驱动。

2022年底至2023年，ChatGPT问世，带动了长达两年的AI行情。那么，当前涨幅是否过大？回顾2023年以来的AI行情，那确实是一个AI整体概念的炒作阶段，当时涌现出许多热门概念，如AI下游的游戏、光模块、云计算等环节均受到催化。这一过程中，大家都在摸索中前进，市场波动也很大。最终，5G通信光模块等因业绩有释放潜力，整体表现相对较好，但整体涨幅并未达到今年以来或今年4月以来的水平。

2024年亦是如此，整个行业在共识中前进，在分歧中消化估值，行情有所回落。从当前来看，共识已逐步趋于一致：光模块的业绩订单释放催生股价上涨，股价上涨产生的高估值（PE）很快被业绩高增速所消化。因此，我们认为市场对光模块的预期仍相对乐观。

近期，光模块板块确实出现了一些回调和震荡，主要原因有两个方面：一是前期涨得太快，尤其是在今年的环境中，光模块板块一枝独秀，这不利于后市行情的演绎，因此难免会有资金获利止盈，导致整体震荡调整；二是市场仍在分歧中不断坚定原有看法或走向分化。大家担心AI板块是否有泡沫，但我们认为，随着业绩的释放，这些疑问都会被业绩所坚定，整体板块的高景气度可能会持续演进。

从数据角度来看，纵观国内光模块龙头的估值中枢，三大代表性企业的估值整体来说还不算特别贵。如果我们把业绩折回到2025年或2026年的PE预期来看，其估值也就30倍、40倍左右。对于国内科技板块的科技股估值而言，30倍、40倍并不高，相对来说还是比较有性价比。

因此，我们认为光模块目前仍处于整体抬升震荡、业绩提升消化估值的阶段，整体产生的情绪泡沫并没有那么大，甚至可以说，当前是否产生泡沫还无法下定论。

杠杆资金和机构资金均走向算力板块

全景网：结合基本面、政策、资金等几个方面，您能否对光模块未来几年的行情作一个展望？

文怡亭：对于光模块未来的展望，虽然无法给出明确的行情判断，但若AI成为这几年的主要发展方向，光模块的表现定不会弱。我们可以从基本面、政策面、技术面和资金面几个角度，做一个相对系统的总结和展望。

首先，从基本面角度看，AI的商业闭环正在形成。回顾过去的产业浪潮，如新能源车和光伏，归根到底，项目的盈利能力和市场需求空间是关键。AI算力的商业闭环已开始显现，具体分为三个阶段：一是AI大厂投资建设算力，进行军备竞赛；二是靠算力赚钱，当前AI产业链已展现出这一现象；三是通过正反馈再投资，建设更高级的算力。目前，AI已发展到第二阶段，即靠算力赚钱。这可以从全球科技巨头的财报中看出，如微软表示其与AI代理相关的数据处理量同比增长了7倍，AI已到了能够盈利的节点。Open AI的CEO也表示其API销售模型已开始赚钱，且月活同比涨幅可观。因此，从商业模式运转的角度看，AI算力的需求还不止于此，后续可能还有第三阶段的发展，甚至第二阶段也仍处于初期。

其次，从技术面角度看，大模型所需的AI算力需求相比10年前是指数级提升。最近海外发布的一篇权威人工智能报告提到，当前训练一个AI模型可能需要数十亿美元，过去只需几千万，未来可能需要百亿级别或更多的耗费。

政策方面，之前提到的人工智能行动方案等战略性顶层文件，后续肯定会催生出更多下沉到省市、行业的细分文件。这对AI板块的催化作用将非常大，大家可以在低位时关注，或在后续政策出台中验证这一观点。随着政策的出台，AI有望走得更远。

再来看资金面，今年以来AI的行情在很大程度上受到资金面的催化。A股成交额持续走高，近一个月单日成交额已突破2万亿元，并维持在2.1—2.5万亿元的高位震荡。风险偏好较高的杠杆资金代表——融资融券资金的整体资金量已突破近10年新高，达到2.1万亿元市值。这表明当前A股市场风险偏好非常高，成交非常活跃。因此，高弹性、高科技且叠加业绩支撑的板块可能更受这类风险偏好较高的资金青睐。另一方面，今年以来机构资金入市节奏明显。从最近的开户数看，机构资金相比于个人零售客户，开户数相对可观。这是一个大趋势，即资金从存款、理财甚至债券市场搬家。有机构提出这一轮可能是机构牛市。从很多代表性的光模块标的相关持仓情况看，前十大中不乏大机构大资金的影子。这是杠杆资金和机构资金共振的结果，两路资金的共识都走向了算力板块。

我们观察到，融资融券余额的加仓量排名第一大板块就是通信板块，还有电子板块也排名前列，这表明算力板块受到了资金的共振。往后看，在A股市场整体向好的局势下，增量资金持续入场，算力龙头股有望凭借其优势成为资金重点选择的方向。一方面，算力板块高景气度、高确定性、高弹性三者叠加，非常受资金青睐；另一方面，光模块板块在份额、客户、技术方面都具有先发优势，更受“聪明钱”的青睐。结合这两点，我们认为从资金面的角度看，算力板块有望延续核心主线的趋势。

指数化投资适合大部分投资者

全景网：作为普通投资者，如果看好光模块细分赛道，应当如何去进行布局？优选个股还是指数，您有什么比较好的建议？

文怡亭：在算力主线行情下，大家无论是选择个股还是指数进行投资，其实都是可行的。不过，选择个股难度可能相对较高。毕竟算力行业具有较高的技术门槛，且板块内个股的日内波动较大。一旦选错或踩空，投资者可能会面临较大的亏损压力。因此，对于普通投资者而言，我们更推荐通过指数化投资的方式来布局算力行业。

整体来看，许多光模块企业都是创业板的上市公司。对于普通人来说，直接投资这些板块存在一定门槛。例如，开通创业板权限前20个交易日，证券账户内的资金需不低于人民币10万元；在开通板块交易资格时，必须具备超过24个月（即两年）的证券交易经验。若等到满足条件再入市，可能已错过行情的相对早期阶段。

从这个角度来看，指数化投资对普通投资者而言更为普惠友好。一方面，投资者能够分享到整个行业发展的红利，通过相关的ETF或场外指数基金进行布局，享受行业发展的贝塔收益。另一方面，ETF具有波动较低、交易便捷的特点。投资者可以在二级市场直接进行交易，且整体效率和生效速度都非常高。此外，在当前国家推行ETF投资和投教的过程中，许多基金公司已经开始倡导低费率的投资方式，与ETF相关的很多指数产品，其综合费率能做到一年0.2%，这可以说是非常低了。

因此，作为一种普惠的投资形式，指数投资（尤其是ETF投资）应该是当前适合大部分人的较好的投资工具，我在此也向大家推荐。

众多科技类ETF包含光模块相关标的

全景网：目前市场上好像并没有专门叫“光模块”这个名称的指数或者ETF产品，但有不少类似指数和基金覆盖相关标的，像云计算、人工智能、通信等指数和基金。那么这些指数或基金之间对于标的的覆盖度、跟踪差异等方面有什么区别？如何去匹配不同偏好的投资者？

文怡亭：目前市场上并没有明确以“光模块ETF”或“CPU ETF”命名的产品，但许多科技类ETF中实际上包含了光模块相关标的。例如，云计算、人工智能、通信等科技方面的指数，它们之间的主要差异，我认为主要体现在两点：一是光模块个股的权重含量不同，二是它们侧重的行业分布有所差异。

以创业板人工智能指数为例，该指数在光模块和CPU概念股的权重占比相当高，可以说是数一数二的，其光模块和CPU的权重占比均超过了50%。这个指数的一个显著特点是，它的前三大成分股涵盖了光模块领域的三大巨头——新易盛、中际旭创和天孚通信，且新易盛和中际旭创的权重占比接近40%，整体来说是一个集中度较高的指数。因此，如果大家希望布局光模块含量较高的方向，创业板人工智能指数是一个不错的选择。

那么云计算和通信等板块指数与创业板人工智能指数有何区别呢？主要在于它们的行业分布不同。云计算板块除了包含光模块企业外，还可能覆盖一些AI软件类公司，或是信创软件、国产替代类软件公司，整体更偏向软件领域。而通信板块，以5G通信指数为例，除了光模块企业外，还可能涵盖其他硬件公司，如PCB、服务器、交换机以及消费电子等终端硬件股。

因此，对于光模块相关的标的，大家需要仔细甄别。有时候，尽管某个ETF包含光模块企业，但其整体景气度或另一个侧重方向的景气度可能并不在当前的主升浪上。所以，我建议大家在选择时，要关注ETF与光模块的整体相关性，以及科技ETF中其他侧重方向是否具备高景气度，从而选择更具布局价值的ETF或指数基金。